Eine Studie von Forschern der Stockholm School of Economics, der University of Technology Sydney und des Digital Finance CRC hat eine neue Praxis aufgedeckt, bei der Insider, die über nichtöffentliche Informationen verfügen, börsengehandelte Fonds nutzen, um ihre Geschäfte zu verschleiern.
Diese Praxis wird als „Shadow Trading“ bezeichnet. Die Studie mit dem Titel „Using ETFs to conceal insider trading“ hat ergeben, dass Insider in den 13 Jahren bis 2021 Schattengeschäfte in Höhe von 2,75 Mrd. USD mit ETFs getätigt haben, was durchschnittlich 212 Mio. USD pro Jahr entspricht. Diese Geschäfte waren gezielt auf Unternehmen ausgerichtet, bei denen Fusionen und Übernahmen angekündigt wurden.
Interessanterweise konzentrieren sich diese Zahlen nur auf ETFs, die in US-Unternehmen investieren, und lassen andere kursrelevante Ereignisse wie Unternehmensgewinne, Indexanpassungen und regulatorische Aktualisierungen außer Acht. Das heißt, das wahre Ausmaß der Rolle der börsengehandelten Fonds beim Insiderhandel könnte weitaus größer sein.
Während des Stichprobenzeitraums fanden die Forscher in den fünf Tagen vor der Ankündigung von Fusionen und Übernahmen durch die Unternehmen ein „signifikantes“ Ausmaß an Schattenhandel bei 3 bis 6 % der ETFs, die auf die Branchen ausgerichtet waren, in denen die betreffenden Unternehmen tätig waren.
Die Studie zeigt, dass das abnormale ETF-Volumen vor der Ankündigung von Fusionen und Übernahmen in den fünf Tagen vor dem Datum der Ankündigung von Fusionen und Übernahmen bei den ETFs der gleichen Branche deutlich größer war als bei den ETFs der Kontrollstichprobe. Das abnormale Volumen entsprach 31 % der Standardabweichung des abnormalen Volumens der gesamten Stichprobe.
Die Studie zeigt, dass ETFs eine beliebte Wahl für Insider sind, um Insidergeschäfte zu verschleiern. Sie betont auch, dass die Finanzaufsichtsbehörden in Zukunft mehr Anstrengungen unternehmen sollten, um den Schattenhandel in börsengehandelten Fonds zu untersuchen und zu regulieren.
So hat sich das Shadow Trading entwickelt:
Die Entwicklung des Schattenhandels mit Exchange Traded Funds (ETFs) hat in den letzten Jahren zugenommen, da Insider diese als attraktives Instrument nutzen, um ihre Gewinne zu maximieren. Im Vergleich zum direkten Handel mit Aktien kann der Einsatz von ETFs subtiler sein und das Risiko, von Strafverfolgungsbehörden entdeckt zu werden, verringern.
ETFs sind kosteneffizient und häufig liquider als die zugrunde liegenden Werte, was es Insidern ermöglicht, von positiven kursrelevanten Nachrichten zu profitieren. Da ETFs immer beliebter werden, steigt auch der Schattenhandel.
Zwischen 2009 und 2013 lag der Schattenhandel bei 2-5 % der relevanten ETFs, stieg jedoch zwischen 2014 und 2019 auf 7-14 % an. In den sechs Jahren bis 2020 betrug der Schattenhandel in ETFs, die auf US-Unternehmen ausgerichtet sind, 360 Millionen US-Dollar pro Jahr. Der Schattenhandel konzentriert sich hauptsächlich auf die Sektoren Gesundheit, Technologie und Industrie, wo Insider häufiger einen Informationsvorsprung haben.
Die ETFs, die am meisten von Schattengeschäften betroffen waren, waren diejenigen, bei denen die Zielunternehmen einen größeren Teil des Portfolios ausmachten oder diejenigen, bei denen Insiderinformationen eine größere Rolle spielten, wie beispielsweise kleine Unternehmen, die Gegenstand von M&A-Angeboten sind. Die drei wichtigsten ETFs, die bei diesen Schattengeschäften eingesetzt wurden, waren der iShares Expanded Tech-Software Sector ETF (VIS), der Vanguard Industrials ETF (VHT) und der Vanguard Health Care ETF (IGV).
Die Studie prognostiziert, dass der Schattenhandel in diesen ETFs zwischen 3 und 9,6 Milliarden US-Dollar für IGV, 360 und 1,1 Milliarden US-Dollar für VIS und 800 bis 2,5 Milliarden US-Dollar für VHT liegt. Die Vorhersage basiert auf den ETF-Preisen zum Zeitpunkt der Untersuchung, dem durchschnittlichen Handelsvolumen und den Ergebnissen der Untersuchung zur Häufigkeit von Insiderhandel.
So wird gegen Shadow Trading vorgegangen:
Laut der Studie konzentrieren sich Regulierungsbehörden und Strafverfolgungsbehörden immer noch zu sehr auf den direkten Handel mit Aktien und übersehen dabei den sogenannten Schattenhandel (shadow trading) von börsengehandelten Fonds (ETFs). Die Autoren der Studie argumentieren, dass ETFs aufgrund ihrer Kosteneffizienz und Liquidität ein attraktives Instrument für Insiderhandel sind. Sie sind der Meinung, dass die derzeitigen Gesetze und Rechtsprechungen zur Insiderhandelsbekämpfung nicht ausreichend sind, um gegen den Schattenhandel in ETFs vorzugehen.
Die Forscher schlagen vor, dass die Regulierungsbehörden ihre Bemühungen auf den Schattenhandel ausweiten sollten, um den Umfang des Insiderhandels besser einschätzen zu können. Die Studie zitiert Beispiele, in denen der ETF-basierte Insiderhandel aufgrund seiner subtilen Natur nicht entdeckt wurde.
Kenneth Lamont, ein Senior-Analyst für Manager-Research bei Morningstar, ist nicht überrascht von den Ergebnissen der Studie, stellt jedoch in Frage, ob ETFs jemals das bevorzugte Instrument für diesen illegalen Handel sein werden. ETFs seien ein relativ stumpfes Instrument, da es viele Variablen gebe, die sich auf die Performance auswirken könnten. Lamont argumentiert, dass das Hinzufügen von Wirecard-Aktien zu einem ETF-Basket beispielsweise das positive Ergebnis beeinträchtigen könnte. ETFs seien deshalb kein effizientes Instrument für Insiderhandel.
Die Autoren der Studie betonen jedoch, dass der Schattenhandel in ETFs im Einklang mit der zunehmenden Beliebtheit und Liquidität von ETFs als Anlageinstrument gestiegen ist. Die Regulierungsbehörden sollten deshalb darauf achten, wie sie ihre Handhabe verbessern, um gegen diesen Trend vorzugehen.
Wie schlimm ist die Gefahr des Shadow Tradings also?
Zusammenfassend kann gesagt werden, dass die beschriebene Praxis des Shadow Tradings in ETFs (Exchange Traded Funds) ein wachsendes Problem darstellt. Insbesondere Insider können ETFs nutzen, um von ihrem Informationsvorsprung zu profitieren, indem sie auf die zugrunde liegenden Wertpapiere wetten. Der Schattenhandel kann durch den Einsatz von ETFs subtiler sein als der Handel mit einzelnen Aktien, was das Risiko einer Entdeckung durch die Strafverfolgungsbehörden verringert. In den letzten Jahren hat der Schattenhandel in ETFs zugenommen, speziell in den Sektoren Gesundheit, Technologie und Industrie.
Obwohl die SEC in den USA im Jahr 2021 ihre erste Verfolgung von Schattenhandel durchgeführt hat, scheint der Fokus von Regulierungsbehörden und Strafverfolgungsbehörden weiterhin auf dem direkten Handel von Unternehmensaktien zu liegen. Die Autoren der Studien betonen jedoch, dass die aktuelle Gesetzgebung zum Insider-Handel nicht ausreichend darauf vorbereitet ist, den Schattenhandel in ETFs zu bekämpfen. Es bleibt abzuwarten, ob und wie die Gesetzgebung in Zukunft angepasst wird, um diesen wachsenden Trend zu berücksichtigen.
Einige Experten glauben, dass ETFs als Instrument für illegalen Handel zu ungenau und zu risikoreich sind, um ein bevorzugtes Werkzeug für Insider zu sein. Es ist jedoch klar, dass Schattenhandel ein Problem ist, das Aufmerksamkeit und Reaktion erfordert, um die Integrität der Finanzmärkte zu erhalten.
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